Manuscript ID : tscr-46618 Visit : 2621 Page: 335 - 350

Article Type: Original Research

Working Capital Behavior of Firms under Economic Recession: Evidence from Tehran Capital Market

Subject Areas :

میثم کاویانی ^{1
*} , فرشاد بزرگی ² , nikfarjam farzad ³

1 -
2 -
3 - Ayandegan Institute of Higher Education, Tonekaboon, Iran

Received: 2023-09-24 Accepted : 2024-01-14 Published : 2024-05-05

Keywords: Keywords: Working Capital, Economic Recession, Capital Market.,

Abstract :

Meysam Kaviani Frshad Bozorgi Farzad Nikfarjam Abstract In the current challenging economy with increasing environmental pressures and limited external resources, current assets and liabilities, i.e., the working capital of economic enterprises, are increasingly important, and the working capital of economic enterprises can be considered as a competitive advantage for them. The working capital of the company is the amount invested in current assets. Working capital is considered as a life-giving force for every economic unit and its management should be considered as an important function in management. The purpose of this research is to investigate and analyze the working capital behavior of companies under economic recession in Tehran's capital market. For this purpose, the information of the companies in the period of 10 years from 2013 to 2022 was reviewed and 110 companies were selected. In order to test the hypotheses of the research, multivariate regression method was used. The results showed that the economic recession has a significant impact on the components of working capital management, while the shock from the production sector does not affect them considering the role of financial constraints. The results also showed that the economic recession has a positive effect on the ratio of working capital and a negative effect on the cash conversion cycle, and finally that the economic recession, while having a negative effect on performance, is also affected by the shock from the production sector with the moderating role of financial restrictions.

References:

منابع
- اسکندرنژاد، سمیه؛ برادران حسن زاده، رسول؛ طاهری، حسن. (1399). تاثیر مدیریت سرمایه در گردش بر قابلیت سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در چرخه‌های تجاری مبتنی بر شکاف تولید. مدیریت دارایی و تامین مالی، 8(2)، 31-48.
- امامی، مریم السادات؛ فرید، داریوش. (1395). سرمایه در گردش، عملکرد شرکت و محدودیت‌های مالی: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. نشریه پژوهش‎های حسابداری مالی؛ 8(4)، 1-16.
- امامی، مریم السادات؛ فرید، داریوش. (1398). سرمایه در گردش، عملکرد شرکت و محدودیت‌های مالی: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‎های حسابداری مالی، دوره8، شماره4، صص1-16.
- انواری رستمی، علی‌اصغر؛ سجادپور، رحمان؛ یبلویی، مالک. (1393). بررسی عوامل مؤثر بر مدیریت سرمایه در گردش شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهشهای حسابداری مالی، سال ششم، شمارۀ 1، صص 15-26.
- جوکار، حسین؛ دانشی، وحید؛ بهارمقدم، مهدی. (1398). بررسی وجود نقطۀ بحرانی تورم و سطح بهینۀ مدیریت سرمایه در گردش و تأثیر آن بر عملکرد مالی بنگاههای اقتصادی. نشریه پژوهش‎های حسابداری مالی، 11(3)، 19-50.
- دهقان، عبدالمجید؛ کامیابی، منیره. (1398). چگونگی اثرگذاری متغیرهای اقتصادی بر بازدهی شرکت‌های بورسی در شرایط رونق و رکود بازار سرمایه ایران. اقتصاد مالی، 13(48)، 147-166.
- رحمانی نوروزآباد، سامان؛ انواری رستمی، علی اصغر؛ خلیلی، کرم، محمدی، اسفندیار. (1399). استراتژی‏های تأمین مالی شرکت‏ها در شرایط عادی و بحران: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. مدیریت دارایی و تامین مالی، 8(2)، 13-30.
- زمانی سبزی، مهدی؛ سعیدی، علی؛ حسنی، محمد. (1399). سرعت تعدیل ساختار سرمایه و تأثیر دوران رونق و رکود بر آن: شواهدی از شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی, 22(2)، 160-181.
- علی نژاد ساروکلایی، مهدی؛ آئین، صدیقه. (1393). تاثیر سرمایه‌گذاری در سرمایه در گردش با توجه به محدودیت‌های تامین مالی بر حساسیت‌ جریان وجوه نقد. نشریه پژوهش‎های حسابداری مالی، 6(2)، 45-60.
- فدائی، مهدی؛ دستگیر، محسن؛ سرلک، علی. (1398). بررسی تأثیر رکود اقتصادی در ایران بر کیفیت سود شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‎های تجربی حسابداری، 9(1)، 23-46.
- فرمان آرا، امید؛ عارف نژاد، میثم؛ جعفری، محبوبه. (1395). تأثیر مدیریت سرمایه در گردش و اهرم مالی بر سودآوری برخی شرکت‌های بورس اوراق بهادار تهران. اقتصاد مالی، 10(34)، 167-187.
- محمدی، محمد؛ یوسفوند، داود. (1399). عوامل تعیین کننده رفتار سرمایه در گردش: در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. چشم انداز حسابداری و مدیریت، 3(22)، 102-120.
- مشکی میاوقی، مهدی؛ صنایعی ماسوله، مهیار. (1395). بررسی تاثیر انحراف از سطح بهینه نگهداشت وجه نقد بر ارزش وجه نقد. راهبرد مدیریت مالی، 4(2)، 103-120.
- نوروزی، محمد؛ افلاطونی، عباس. (1398). بررسی وجود سطح بهینه مدیریت سرمایه در گردش و تأثیر محدودیت مالی بر سطح بهینه موجود. پژوهش‎های تجربی حسابداری, 9(1)، 1-22.

- Alrabadi, D. W. H., Al Salamat, W., & Hatamleh, A. (2021). Does working capital management affect the profitability of small and medium sized enterprises in Jordan?. International Journal of Economics and Finance Studies, 13(1), 194-214.‏
- Bradley, Michael, Gregg A. Jarrell, and E. Han Kim. 1984. On the existence of an optimal capital structure: Theory and evidence. The Journal of Finance 39: 857–78. ‏
- Brunnermeier, M. K. (2009). Deciphering the liquidity and credit crunch 2007-2008. Journal of Economic perspectives, 23(1), 77-100.‏
- Chen, T. K., Liao, H. H., & Kuo, H. J. (2013). Internal liquidity risk, financial bullwhip effects, and corporate bond yield spreads: Supply chain perspectives. Journal of Banking & Finance, 37(7), 2434-2456.‏
- Enqvist, J., Graham, M., & Nikkinen, J. (2014). The impact of working capital management on firm profitability in different business cycles: Evidence from Finland. Research in International Business and finance, 32, 36-49.‏
- Hofmann, E., & Kotzab, H. (2010). A supply chain‐oriented approach of working capital management. Journal of business Logistics, 31(2), 305-330.‏
- Hofmann, E., Templar, S., Rogers, D., Choi, T. Y., Leuschner, R., & Korde, R. Y. (2021). Supply chain financing and pandemic: Managing cash flows to keep firms and their value networks healthy. Rutgers Business Review, 6(1), 1-23.‏
- Mena, C., Humphries, A., & Choi, T. Y. (2013). Toward a theory of multi‐tier supply chain management. Journal of Supply Chain Management, 49(2), 58-77.‏
- Raheman, A., Afza, T., Qayyum, A., & Bodla, M. A. (2010). Working capital management and corporate performance of manufacturing sector in Pakistan. International Research Journal of Finance and Economics, 47(1), 156-169.‏
- Rogers, D. S., Leuschner, R., & Choi, T. Y. (2020). Supply chain financing: Funding the supply chain and the organization. World Scientific.‏
- Roh, J., Krause, R., & Swink, M. (2016). The appointment of chief supply chain officers to top management teams: A contingency model of firm-level antecedents and consequences. Journal of Operations Management, 44, 48-61.‏
- Simon, S., Sawandi, N., Kumar, S., & El-Bannany, M. (2021). Economic downturns and working capital management practices: A qualitative enquiry. Qualitative Research in Financial Markets, 13(4), 529-547.
- Struwig, M., & Watson, S. (2021). Working capital management and systems disruption during the COVID-19 pandemic: evidence from South Africa. Athens Journal of Business & Economics, 8(1), 1-13.‏

Full-Text:

مكانيزم پاسخگويي

فصلنامه راهبرد توسعه/ سال نوزدهم/ شماره 4 (پیاپی76)/ زمستان 1402/ 350-335

Quarterly Journal of Development Strategy, 2024, Vol. 19, No.4 (76), 335-350

رفتار سرمایه در گردش شرکت‎ها تحت رکود

اقتصادی: شواهدی از بازار سرمایه تهران

میثم کاویانی ¹

فرشاد بزرگی²
فرزاد نیکفرجام³

(تاريخ دريافت 2/7/1402 ـ تاريخ تصويب 24/10/1402)

نوع مقاله: علمی پژوهشی

چكيده

در اقتصاد پرچالش کنونی با فشارهای فزاینده محیطی و منابع خارجی محدود، دارایی‌ها و بدهی‌های جاری یعنی سرمایه در گردش بنگاه‌های اقتصادی از اهمیت فزاینده‌ای برخوردار است و سرمایه در گردش بنگاه‌های اقتصادی می‌تواند به عنوان یک مزیت رقابتی برای آن‌ها محسوب شود. سرمایه در گردش شرکت به مجموعه مبالغی می‌باشد که در دارایی‌های جاری سرمایه‌گذاری می‌شود. سرمایه در گردش به‌عنوان نیرویی حیات‌بخش برای هر واحد اقتصادی به‌شمار می‌رود و باید به مدیریت آن به‌عنوان عملکرد مهمی‎در مدیریت‌ توجه شود. هدف این پژوهش، بررسی و تحلیل رفتار سرمایه در گردش شرکت‌ها تحت رکود اقتصادی در بازار سرمایه تهران است. بدین منظور اطلاعات شرکت‌ها در فاصلۀ زمانی 10 ساله از 1391 تا 1400 بررسی و 110 شرکت انتخاب شد. به منظور آزمون فرضیه‌های پژوهش از روش رگرسیون چند متغیره صورت گرفته است. نتایج نشان داد که رکود اقتصادی بر اجزای مدیریت سرمایه در گردش تاثیر معناداری دارد، در حالی که شوک وارده از بخش تولید با در نظر گرفتن نقش محدودیت مالی بر آنها تاثیرگذار نیست. نتایج همچنین نشان داد که رکود اقتصادی بر نسبت سرمایه در گردش اثر مثبت و بر چرخه تبدیل وجه نقد تاثیر منفی دارد و نهایتا اینکه رکود اقتصادی ضمن اینکه بر عملکرد اثر منفی دارد، عملکرد نیز تحت تاثیر شوک وارده از بخش تولید با نقش تعدیلی محدودیت مالی قرار دارد.

کلید واژه‎ها: سرمایه در گردش، رکود اقتصادی، بازار سرمایه.

طبقه‎بندی JEL: G1, E3

1- مقدمه

سرمایه در گردش شرکت به مجموعه مبالغی می‌باشد که در دارایی‌های جاری سرمایه‌گذاری می‌شود (بانوس-کابالر و همکاران ⁴،2014). سرمایه در گردش به‌عنوان نیرویی حیات‌بخش برای هر واحد اقتصادی به‌شمار می‌رود و باید به مدیریت آن به‌عنوان عملکرد مهمی‎در مدیریت‌ توجه شود (رحمان و همکاران⁵،2010). در صورتی‌که سرمایه در گردش ضعیف شود، شرکت به‌سختی می‌تواند شکوفا ماند و به فعالیت خود ادامه دهد. نبود سرمایه در گردش کافی به‌عنوان یک علت اصلی ورشکستگی واحدهای تجاری کوچک، در بسیاری از کشورهای در حال توسعه و پیشرفته قلمداد می‌شود (انواری رستمی ‎و همکاران، 1393).

از آنجایی که، واحدهای تجاری برای انجام فعالیت‌های عملیاتی و سرمایه‌گذاری خود نیاز به وجه نقد دارند (امامی ‎و فرید، 1398) لذا بخشی از این وجه از طریق استقراض کوتاه‎مدت تامین می‎شود. از طرفی در نیمه دوم سال 2022، جهان وارد قلمرو ناشناخته‌ای می‌شود که در آن بانک‌های مرکزی فضای محدودی برای افزایش نقدینگی دارند، اگرچه ممکن است به دلیل افزایش نرخ‌های بهره تقاضای نقدینگی شروع به کاهش نماید (این بدان معنی است که مدیریت سرمایه در گردش ممکن است به یک منبع مهم تامین مالی تبدیل شود. در عین حال، به دلیل وابستگی متقابل متعدد با تامین‎کنندگان، ارائه دهندگان خدمات و مشتریان، سازمان باید به عنوان منبعی برای تامین مالی زنجیره تامین نیز عمل کند (راجرز و همکاران⁶،2020؛‌ هافمن و همکاران⁷،2021). آنچه پیش رو است ممکن است شباهت‌هایی (شوک‌های نقدینگی و تقاضا) با رکود اقتصادی سال 2009 داشته باشد (که عمدتاً با سقوط لمن برادرز⁸ در سال 2008 آغاز شد)، که مشخصه آن کاهش ناگهانی فروش، فشار بر درآمد، حاشیه سود و نیاز سرمایه در گردش است (انکویست و همکاران⁹، 2014). در طول این بحران، نقدینگی بسیاری از شرکت‌ها تحت فشار قرار گرفت و به دلیل شرایط تنگناهای بازار اعتبار به منبعی کمیاب تبدیل شد (برونرمایر¹⁰، 2009). چن و همکاران¹¹ (2013) دریافتند که ریسک نقدینگی داخلی در طول زنجیره تامین بر ریسک اعتباری یک شرکت، به ویژه در دوره رکود اقتصادی تاثیر می‌گذارد. علاوه بر این، ریسک نقدینگی داخلی ریسک تغییرات سرمایه در گردش و پدیده " اثرات شلاقی مالی¹²" را پوشش می‌دهد (چن و همکاران،2013). این موضوع در بین کسب و کارها نیز ارزشمند است (روح و همکاران ¹³، 2016) و به طور کلی به عنوان یک فلسفه مدیریتی که جنبه‌های شبکه بین سازمانی را فراتر از مرزهای شرکت برجسته می‌کند دیده می‌شود (منا و همکاران¹⁴ ،2013). در مقابل، کماکان کاهش سرمایه در گردش بدون در نظر گرفتن تأثیر نامطلوب بر اعضای زنجیره تأمین پیشنهاد می‌شود (هوفمن و کوتزاب¹⁵،2010). در نتیجه شرکت‌ها ممکن است وضعیت مالی خود را بدون در نظر گرفتن تامین‌کنندگان و مشتریان وابسته خود بهینه کنند. شرکت‌ها ممکن است سطح بهینه‎ای از سرمایه در گردش داشته باشند که ارزش واحد شرکت آن‌ها را به حداکثر برساند (بردلی و همکاران¹⁶، 1984). با این حال، سطوح کافی ممکن است برای منعکس کردن تغییرات شرایط کسب و کار متفاوت باشد و مدیران شرکت‌ها می‌توانند با این استراتژی برای افزایش سودآوری تلاش کنند (راجرز و همکاران،2020).

با توجه به اهمیت و فراوانی پژوهش‎های صورت گرفته در حوزه سرمایه‎گردش تا به اکنون، بیشتر پژوهش انجام شده در کشورمان به تاثیر استراتژی‎های سرمایه در گردش بر عملکرد و سودآوری پرداختند (از جمله پژوهش فرمان آرا و همکاران، 1395؛ جوکار و همکاران، 1398؛‎ امامی‎ و فرید، 1395؛ اسکندرنژاد و همکاران، 1399) و سایر نیز به تعیین سطح بهینه سرمایه در گردش (از جمله مشکی میاوقی و صنایعی ماسوله، 1395؛ نوروزی و افلاطونی، 1398؛ جوکار و همکاران، 1398) پرداختند. از اینرو نتیجه می‎شود که به جز پژوهش اسکندرنژاد و همکاران (1399)، در هیچ یک از پژوهش‎های قبلی تاثیر نقش ادوار‎های تجاری مانند رونق و رکود در مدیریت سرمایه‎گردش در نظر گرفته نشده است. چنانچه پیش از این پژوهش‎هایی در خصوص نقش رونق و رکود با سایر ویژگی‎های شرکتی مورد بررسی قرار گرفته است که از جمله آن فدایی و همکاران (1398) به بررسی تأثیر رکود اقتصادی بر کیفیت سود؛ دهقان و کامیابی (1398) به چگونگی اثرگذاری متغیرهای اقتصادی بر بازدهی در شرایط رونق و رکود؛ رحمانی نوروزآباد و همکاران (1399) به تعیین استراتژی‏های تأمین مالی شرکت‏ها در شرایط عادی و بحران، و زمانی سبزی و همکاران (1399) نیز به سرعت تعدیل ساختار سرمایه و تأثیر دوران رونق و رکود بر آن پرداختند. با توجه به توضیحات بیان شده در این پژوهش رکود اقتصاد با در نظر گرفتن نقش محدودیت مالی جهت تحلیل رفتار سرمایه در گردش شرکت‌ها در بازار سرمایه تهران در نظر گرفته شده است.

مقاله به شرح زیر است: بخش دوم پیشینه نظری رویکرد این مقاله را ارائه می‎دهد. بخش سوم گزاره‎های تحقیق را توسعه می‎دهد. بخش چهارم روش‎های اعمال شده را توضیح می‎دهد. منابع داده‎ها، متغیرهای تحقیق و همچنین مدل‎های آماری و برآورد را در بر می‎گیرد. بخش پنجم شامل آمار توصیفی و نتایج برآورد می‎باشد. بخش ششم یافته‎ها و محدودیت‎ها را مورد بحث قرار می‎دهد. بخش هفتم مقاله را به پایان می‎رساند.

2-پیشینه پژوهش

بحران مالی 2008 بدترین فاجعه اقتصادی از زمان رکود بزرگ سال 1929 بود. علت اصلی بحران مالی را نمی‎توان در یک رویداد یا دلیل واحد جستجو کرد. بلکه از طریق یک توالی از رویدادها، هر یک سازوکار محرک خاص خود را داشت که منجر به فروپاشی تقریباً سیستم بانکی جهانی شد. فقدان مدیریت سرمایه در گردش کارآمد و مؤثر احتمالاً در تقریباً همه این رویدادها نقش داشته است (استروینگ و واتسون¹⁷، 2021). سایمون و همکاران¹⁸ (2021) نشان دادند که روش‌های سنتی مدیریت سرمایه در گردش ممکن است دیگر در طول یک بحران کافی نباشد. در عوض، تامین مالی پویا، سیاست اعتبار تجاری و آموزش مستمر کارکنان برای توسعه مهارت‌های جدید، روش‌های جایگزین مدیریت سرمایه در گردش برای عبور از چالش‌های یک بحران هستند. علاوه بر این، شرایط اقتصادی، مانند نرخ تورم، نرخ بهره، نرخ ارز و سیاست دولت، بر مدیریت سرمایه در گردش تأثیر منفی می‎گذارد. هافمن و همکاران (2021) در پژوهشی نشان داد که در رکود اقتصادی، به نظر می‌رسد شرکت‌ها نسبت سرمایه در گردش و سرمایه‌گذاری ثابت به دارایی را کاهش می‌دهند. الربادی و همکاران ¹⁹ (2021) در پژوهشی نشان دادند که چرخه تبدیل وجه نقد و اهرم مالی از نظر آماری تأثیر منفی معناداری بر بازده دارایی‎های شرکت‌های کوچک و متوسط دارد. علی‌نژاد ساروکلائی و ائین (1397) در مطالعه‌ای نشان دادند که تأثیر دورۀ وصول مطالبات، با توجه به محدودیت‌های مالی بر حساسیت جریان وجه نقد مثبت و معنادار است، اما تأثیر دورۀ واریز بستانکاران، دورۀ گردش موجودی‌ها و چرخۀ تبدیل وجه نقد با توجه به محدودیت‌های مالی بر حساسیت جریان وجه نقد معنادار نیست. امامی‎ و فرید (1398) در پژوهشی بدین نتیجه رسیدند که که بین سرمایه در گردش و عملکرد شرکت رابطه یو شکل معکوسی وجود دارد و سطح بهینه سرمایه در گردش برای شرکت‌هایی که محدودیت مالی (غیر از پوشش‌بهره) بیشتری دارند، کمتر است. محمدی و یوسف‎وند (1399) در پژوهشی نشان دادند که رفتار سرمایه در گردش تحت تاثیر عوامل مختلف مربوط به ویژگی‌های شرکت، شرایط اقتصادی و نوع صنعت قرار می‌گیرد. نهایتا پژوهش اسکندرنژاد و همکاران(1399) نشان داد که علاوه ‌بر وجود تاثیر معنی‌دار منفی بین اجزای مدیریت سرمایه در گردش و سودآوری در شرکت‌های ایرانی نشان می‌دهد که در دوره رونق اقتصادی نسبت به رکود، اجزای مدیریت سرمایه در گردش تاثیر بیشتری بر بازده دارایی‌ها دارد.

3-فرضیه و مدل‎های پژوهش

در این پژوهش با توجه به اهداف مطروحه دو فرضیه به شرح ذیل تدوین شده است:

فرضیه اول: رکودهای اقتصادی شرکت‌ها بر اجزای سرمایه در گردش تاثیر معناداری دارد.

فرضیه دوم: شوک وارده از تولید شرکت‌ها بر اجزای سرمایه در گردش تاثیر معناداری دارد.

فرضیه سوم: شوک وارده از تولید شرکت‌ها با نقش تعدیلی محدودیت مالی بر اجزای سرمایه در گردش تاثیر معناداری دارد.

فرضیه چهارم: رکودهای اقتصادی بر چرخه تبدیل وجه نقد تاثیر معناداری دارد.

فرضیه پنجم: رکودهای اقتصادی شرکت‌ها بر نسبت سرمایه در گردش تاثیر معناداری دارد.

فرضیه ششم: رکودهای اقتصادی بر عملکرد تاثیر معناداری دارد.

فرضیه هفتم: شوک وارده از تولید شرکت‌ها با نقش تعدیلی محدودیت مالی بر عملکرد تاثیر معناداری دارد.

برای برآورد فرضیه‎ها فوق مدل‎های رگرسیونی ذیل که به تبیعت از مدل رگرسیونی پژوهش‌هافمن و همکاران (2021) استفاده شده است که مدل 1 برای برازش فرضیه‎های اول الی سوم، مدل دوم برای فرضیه‎های چهارم و پنجم و مدل سوم برای فرضیه ششم و هفتم مورد استفاده قرار گرفته است.

مدل 1)

مدل 2)

مدل 3)

جدول 1 – متغیرهای پژوهش

3-روش‎شناسی پژوهش

روش پژوهش حاضر بر اساس هدف از نوع تحقيق کاربردي و بر اساس ماهيت و روش از نوع توصيفي-همبستگی است. جمع‎آوري داده‎هاي پژوهش از دو روش کتابخانه اي و ميداني استفاده شده است. اطلاعات و داده‎هاي خام مورد نياز شركت‎ها به منظور بررسي فرضيات پژوهش از طريق نرم افزارهاي ره‎آورد نوين و در بسياري از موارد با مراجعه مستقيم به صورت‎هاي مالي شركت‎ها كه در لوح‎هاي فشرده منتشره توسط سازمان بورس اوراق بهادار در دسترس است؛ جمع آوري شد. از بین شرکت‎های پذیرفته شده در بورس تهران با در نظر گرفتن برخی از شرایط نمونه مورد استفاده تعیین شد که با توجه به محدودیت‎های اعمال شده 110 شرکت به عنوان نمونه مورد مطالعه قرار گرفته است.

4-یافته‎ها

4-1- آمارتوصيفي

در اين بخش ابتدا شاخص‎هاي آمار توصيفي كه شامل شاخص‎هاي مركزي و پراكندگي (انحراف معيار) هستند، مورد بحث و بررسي قرارمي گيرد.

جدول 2- شاخص آماری متغیرهای وابسته و مستقل

نام متغیر	نماد	نوع متغیر	نحوه سنجش
روزهای فروش معوق²⁰	DSO	وابسته مدل 1	365
روزهای نگهداری موجودی کالا²¹	DIH	وابسته مدل 1	365
روزهای پرداخت معوق²²	DPO	وابسته مدل 1	365
چرخه تبدیل وجه نقد	CCC	وابسته مدل 2
نسبت کیوتوبین	Q	وابسته مدل 3	لگاریتم نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری
نسبت سرمایه در گردش	WCtoA	وابسته مدل 3	(دارایی جاری منهای بدهی جاری) به کل دارایی
رکود	TIME	مستقل	سال‌هایی که بحران اقتصادی (1397 الی 1400) وجود دارد عدد یک در غیر این صورت عدد صفر
شوک سال	T	مستقل	اگر فروش (تولید صنعتی) برای دو فصل متوالی کاهش یابد عدد یک در غیر این صورت صفر
نسبت جریان نقدی حاصل از فعالیت تامین مالی	CFF to A	کنترلی	نسبت جریان نقدی حاصل از فعالیت تامین مالی به کل دارایی‎های ابتدای دوره
حساسیت سرمایه‎گذاری ثابت	FIS	تعدیلی
محدویت مالی بالا	highFIS	تعدیلی	شرکت‌های دارای محدودیت مالی بالای 85 درصد هستند
محدویت مالی پایین	LowFIS	تعدیلی	شرکت بدون محدودیت مالی، شرکت‌هایی بین 15 تا 85 درصد از حساسیت سرمایه‌گذاری ثابت (FIS) به عنوان گروه مرجع در تحلیل استفاده می‌شوند.
FIS: حساسیت سرمایه‌گذاری ثابت؛ CF: جریان نقد عملیاتی؛ FI: سرمایه‌گذاری ثابت؛ A: جمع دارایی

متغیر	علامت	میانگین	میانه	بیشترین مقدار	کمترین مقدار	انحراف معیار
لگاریتم روزهای فروش معوق	DSO	71/1	77/1	44/4	0001/0	59/0
لگاریتم روزهای نگهداری موجودی کالا	DIH	94/1	99/1	81/1	0001/0	60/0
لگاریتم روزهای پرداخت معوق	DPO	14/2	18/2	43/4	14/0	52/0
لگاریتم چرخه تبدیل وجه نقد	CCC	95/0	25/1	99/2	0001/0	27/1
نسبت سرمایه در گردش	WCTOA	15/0	17/0	83/0	99/0-	24/0
نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری	LOGQ	27/0	24/0	56/2	07/1-	49/0
جریان نقد تامین مالی	CFF	11/0	09/0	86/0	63/0-	14/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

همان طوری که در جدول فوق مشاهده می‎شود متوسط نسبت سرمایه به گردش به کل دارایی‎ها 15 درصد است یعنی خالص سرمایه در گردش شرکت معادل 15 درصد کل دارایی‎های شرکت است. شرکت‎ها 15 درصد از کل سرمایه را صرف سرمایه در گردش خالص می‎کندو بیانگر آن است که توانایی کافی برای استفاده از دارایی‎های جاری برای پرداخت تعهدات جاری را دارد و ملزم به فروش هر گونه دارایی ثابت برای تسویه بدهی نیست. همچنین سایر داده‎ها از آنجایی که بر حسب لگاریتم تعریف شدند قابل تفسیر در این جدول نیستند.

همچنین با توجه به اینکه برخی از متغیرهای مستقل و تعدیلی به صورت صفر و یک مورد سنجش قرار گرفتند، از اینرو برای هریک به طور جداگانه فراوانی آنها مشخص است. مثلا با توجه فراوانی رکود اقتصادی نتیجه می‎شود دوره مورد بررسی پژوهش با رکود کمتری مواجه بوده است و همچنین حجم شرکت‎های با محدودیت مالی بالا بیشتر از شرکتهای با محدودیت مالی پایین بودند.

جدول 3- فراوانی متغیرهای مجازی

متغیر			امتیاز متیغر مجازی		فراوانی		درصد فراوانی
رکود اقتصادی	TIME	(0)		660		60
		(1)		440		40
شوک وارده از کاهش تولید	T	(0)		970		18/88
		(1)		130		82/11
محدودیت مالی بالا	HIGHFIS	(0)		260		64/23
		(1)		840		36/76
محدودیت مالی پایین	LOWFIS	(0)		876		64/79
		(1)		224		36/20

4-2-آزمون فرضیه‎های پژوهش

در این پژوهش دو فرضیه تدوین شد که نتایج آزمون فرضیه‎ها به صورت پنل دیتا برای سه مدل به شرح ذیل ارائه می‎شود. در مدل اول به بررسی تاثیر رکود اقتصادی با در نظر گفتن نقش تعدیلی محدودیت مالی بالا و پایین بر اجزای چرخه تبدیل وجه نقد پرداخته شد که نتایج در جدول 4 نشان داده شده است.

جدول 4- نتیجه آزمون مدل اول

مدل 1
متغیرهای مستقل/ وابسته	DPO	DSO	DIH
C	94/1 (000/0)	06/2 (000/0)	27/1 (000/0)
TIME	33/0 (000/0)	04/0- (002/0)	11/0 (011/0)
T	08/0 (19/0)	03/0- (719/0)	19/0- (17/0)
HIGHFIS	35/0- (000/0)	11/0- (04/0)	24/0- (05/0)
LOWFIS	21/0- (0001/0)	001/0- (979/0)	31/0- (01/0)
HIGHFIS*T	20/0 (004/0)	18/0 (034/0)	30/0 (03/0)
LOWFIS*T	02/0 (778/0)	19/0 (058/0)	36/0 (05/0)
CFF	37/0- (000/0)	60/0- (000/0)	06/0- (65/0)
LOGQ	11/0- (0005/0)	02/0- (489/0)	04/0- (436/0)
ضریب تعیین	61/0	77/0	91/0
ضریب تعیین تعدیل شده	56/0	74/0	90/0
معناداری	0000/0	0000/0	0000/0

مدل 1

متغیرهای مستقل/ وابسته

DPO

DSO

DIH

94/1

(000/0)

06/2

(000/0)

27/1

(000/0)

TIME

33/0

(000/0)

04/0-

(002/0)

11/0

(011/0)

08/0

(19/0)

03/0-

(719/0)

19/0-

(17/0)

HIGHFIS

35/0-

(000/0)

11/0-

(04/0)

24/0-

(05/0)

LOWFIS

21/0-

(0001/0)

001/0-

(979/0)

31/0-

(01/0)

HIGHFIS*T

20/0

(004/0)

18/0

(034/0)

30/0

(03/0)

LOWFIS*T

02/0

(778/0)

19/0

(058/0)

36/0

(05/0)

CFF

37/0-

(000/0)

60/0-

(000/0)

06/0-

(65/0)

LOGQ

11/0-

(0005/0)

02/0-

(489/0)

04/0-

(436/0)

ضریب تعیین

61/0

77/0

91/0

ضریب تعیین تعدیل شده

56/0

74/0

90/0

معناداری

0000/0

منبع: یافته‌های پژوهش گر

نتیجه فرضیه اول نشان می‎دهد که وقتی رکود اقتصاد افزایش می‎یابد نسیت روزهای پرداخت معوق (در سطح اطمینان 99 درصد) و روزهای نگهداری موجودی کالا (در سطح اطمینان 95 درصد) افزایش و روزهای فروش معوق (در سطح اطمینان 99 درصد) کاهش می‎یابد از اینرو نتیجه می‎شود که شرکت‎ها در دروان رکود سعی در تاخیر پرداختی‎های خود دارند و همچنین با توجه به تقاضای ناکافی در بازار قصد دارند تولیدات را با وقفه انجام دهند و در این حین برای افزایش سطح نگهداشت وجه نقد خود روزهای فروش معوق را کاهش می‎دهند و لذا فرضیه اول تایید می‎شود یعنی رکودهای اقتصادی شرکت‌ها بر اجزای سرمایه در گردش تاثیر معناداری دارد. همچنین با توجه سطح معناداری متغیر شوک وارده از تولید شرکت‌ها، نتیجه فرضیه دوم نشان می‎دهد که شوک وارده بر اجزای سرمایه در گردش تاثیر معناداری ندارد، در حالی که طبق فرضیه سوم شوک وارده از بخش تولید با نقش تعدیلی محدودیت مالی بالا تاثیر معناداری بر اجزای مدیریت سرمایه گردش دارد، در حالی با نقش تعدیلی محدویت مالی پایین در فاصله اطمینان 95 درصد فقط تاثیر مثبتی بر روزهای نگهداری موجودی کالا دارد که به نوعی رویکرد محافظه‎کارانه شرکت‎های با محدویت بالا و پایین را نیز نشان می‎دهد، لذا فرضیه سوم تایید می‎شود.

همچنین جدول 5 نتایج مدل‎های دوم و سوم را نشان می‎دهد که به نوعی مدل اول مجددا با در نظر گرفتن متغیرهای وابسته چرخه تبدیل وجه نقد و نسبت سرمایه‎درگردش بیانگر مدل دوم است و همچنین مدل سوم نیز تاثیر رکود اقتصادی بر عملکرد شرکت‎ها را با در نظر گرفتن رکود اقتصادی مورد برازش قرار داده است.

جدول 5- نتیجه آزمون مدل‎های دوم و سوم

	مدل 2		مدل 3
متغیرهای مستقل/ وابسته	WCTOA	CCC	LOGQ
C	08/0 (000/0)	36/2 (000/0)	09/0 (23/0)
TIME	01/0 (001/0)	11/0- (000/0)	58/0- (000/0)
T	01/0- (78/0)	01/0- (86/0)	13/0 (11/0)
HIGHFIS	05/0 (07/0)	26/0- (00/0)	13/0 (12/0)
LOWFIS	01/0 (68/0)	11/0- (01/0)	005/0- (94/0)
HIGHFIS*T	08/0- (01/0)	25/0 (0003/0)	12/0- (01/0)
LOWFIS*T	03/0- (54/0)	10/0 (20/0)	11/0- (24/0)
CFF	05/0 (09/0)	46/0- (000/0)	23/0 (000/0)
LOGQ	07/0 (006/0)	03/0- (32/0)	-
ضریب تعیین	70/0	63/0	77/0
ضریب تعیین تعدیل شده	66/0	59/0	74/0
سطح معناداری	0000/0	0000/0	0000/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

نتایج فرضیه چهارم و پنجم و ششم بر اساس مدل دوم رکود اقتصادی بر چرخه تبدیل وجه نقد تاثیر منفی و بر نسبت سرمایه در گردش تاثیر مثبت و در مدل سوم تاثیر منفی و معناداری بر عملکرد دارد و لذا این سه فرضیه تایید می‎شوند. نهایتا اینکه در فرضیه هفتم فقط شوک وارده بخش تولید بر عملکرد با نقش محدودیت مالی بالا تاثیر معناداری بر عملکرد داشته است.

5- نتیجه‎گیری و پیشنهادها

با وجود اهمیت زیاد سرمایه در گردش برای سازمان‌ها، ادبیات سازمانی به طور سنتی بر روی مطالعه تصمیم‎های مالی بلندمدت متمرکز است و پژوهش‌گران نیز بیشتر به مطالعه در زمینه تجزیه و تحلیل سرمایه‌گذاری، ساختار سرمایه، تقسیم سود، ارزشیابی سازمان و موارد مشابه پرداخته‌اند؛ اما باید توجه داشت سرمایه‌گذاری که شرکت‌ها بر روی دارایی‌های کوتاه‎مدت انجام می‌دهند و منابعی که با سررسید کمتر از یک سال به‌کاربرده می‎شود، قسمت عمده اقلام ترازنامه شرکت را تشکیل می‌دهد. در فضای اقتصاد چالشی که سازمان‌ها‌ی بین‌المللی راه‌های جدیدی را برای رشد و بهبود عملکرد مالی و کاهش ریسک جستجو می‌‌کنند و سرمایه در گردش به عنوان منبعی مهم برای بهبود عملکرد مالی به شمار می‌آید. با توجه نتایج بدست آمده از فرضیه اول الی سوم شرکت‎ها در دوران رکود سعی می‎کنند تا جهت بهبود وضعیت نقدینگی خود دوره پرداختی را افزایش و همچنین به جهت نبود تقاضای برای محصولات، تولیدات خود را با وقفه زمانی بیشتری انجام دهند. همینطور شرکت‎ها سعی می‎کنند روزهای فروش معوق را کاهش دهند تا با مشکل نقدینگی مواجه نشوند. همچنین نتایج نشان داد که شوک وارده بر تولید تاثیری بر اجزای مدیریت سرمایه در گردش نداشته، در حالی که با در نظر گرفتن محدودیت مالی تاثیر معناداری داشته است و این گونه تحلیل می‎شود که شرکت‎های با محدودیت بالا دوره پرداختی را افزایش می‎دهند، در صورتی که در شرکتهای با محدودیت پایین تاثیر معنادار نبوده است. نتایج فرضیه‎های چهارم الی هفتم نشان می‎دهد که رکود اقتصادی علی رغم کاهش در چرخه تبدیل وجه نقد و افزایش نسبت سرمایه‎در گردش چون که منجربه رویکرد محافظه کارانه مدیر در استراتژی سرمایه در گردش می‎شود، نهایتاً منجربه کاهش ارزش شرکت شده است و این کاملا منطبق با نظریه مدیریت سرمایه‎در گردش در مورد توازن ریسک و بازدهی است، یعنی با افزایش رکود اقتصادی، چرخه تبدیل وجه نقد کاهش و یا نسبت سرمای در گردش افزایش (رویکرد محافظه‎کارانه توام با کاهش ریسک) می‎یابد و لذا منجربه کاهش بازدهی (کاهش عملکرد) می‎شود. بر اساس نتایج فرضیه‌های این پژوهش و با توجه به اینکه مدیریت بهینه سرمایه در گردش ارزش شرکت و ثروت سهامداران را تحت تاثیر قرار می‌دهد، به مدیران مالی شرکت‎ها پیشنهاد می‎شود تا توجه ویژه‌ای به مدیریت سرمایه در گردش در جهت نیل به هدف حداکثر نمودن ثروت سهامداران (هدف مدیریت مالی) داشته باشند. همچنین به سرمایه‎گذاران و تحلیلگران و سایر استفاده‎کنندگان صورت‎های مالی توصیه می‎شود با توجه نقش محدودیت‎های مالی در مدیریت سرمایه در گردش، همواره این بخش را جهت دستیابی به سطح بهینه سرمایه‎گذاری‎های خود مدنظر قرار دهند.

منابع

- اسکندرنژاد، سمیه؛ برادران حسن زاده، رسول؛ طاهری، حسن. (1399). تاثیر مدیریت سرمایه در گردش بر قابلیت سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در چرخه‌های تجاری مبتنی بر شکاف تولید. مدیریت دارایی و تامین مالی، 8(2)، 31-48.

- امامی، مریم السادات؛ فرید، داریوش. (1395). سرمایه در گردش، عملکرد شرکت و محدودیت‌های مالی: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. نشریه پژوهش‎های حسابداری مالی؛ 8(4)، 1-16.

- امامی، مریم السادات؛ فرید، داریوش. (1398). سرمایه در گردش، عملکرد شرکت و محدودیت‌های مالی: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‎های حسابداری مالی، دوره8، شماره4، صص1-16.

- انواری رستمی، علی‌اصغر؛ سجادپور، رحمان؛ یبلویی، مالک. (1393). بررسی عوامل مؤثر بر مدیریت سرمایه در گردش شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‌های حسابداری مالی، سال ششم، شمارۀ 1، صص 15-26.

- جوکار، حسین؛ دانشی، وحید؛ بهارمقدم، مهدی. (1398). بررسی وجود نقطۀ بحرانی تورم و سطح بهینۀ مدیریت سرمایه در گردش و تأثیر آن بر عملکرد مالی بنگاههای اقتصادی. نشریه پژوهش‎های حسابداری مالی، 11(3)، 19-50.

- دهقان، عبدالمجید؛ کامیابی، منیره. (1398). چگونگی اثرگذاری متغیرهای اقتصادی بر بازدهی شرکت‌های بورسی در شرایط رونق و رکود بازار سرمایه ایران. اقتصاد مالی، 13(48)، 147-166.

- رحمانی نوروزآباد، سامان؛ انواری رستمی، علی اصغر؛ خلیلی، کرم، محمدی، اسفندیار. (1399). استراتژی‏های تأمین مالی شرکت‏ها در شرایط عادی و بحران: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. مدیریت دارایی و تامین مالی، 8(2)، 13-30.

- زمانی سبزی، مهدی؛ سعیدی، علی؛ حسنی، محمد. (1399). سرعت تعدیل ساختار سرمایه و تأثیر دوران رونق و رکود بر آن: شواهدی از شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی, 22(2)، 160-181.

- علی نژاد ساروکلایی، مهدی؛ آئین، صدیقه. (1393). تاثیر سرمایه‌گذاری در سرمایه در گردش با توجه به محدودیت‌های تامین مالی بر حساسیت‌ جریان وجوه نقد. نشریه پژوهش‎های حسابداری مالی، 6(2)، 45-60.

- فدائی، مهدی؛ دستگیر، محسن؛ سرلک، علی. (1398). بررسی تأثیر رکود اقتصادی در ایران بر کیفیت سود شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‎های تجربی حسابداری، 9(1)، 23-46.

- فرمان آرا، امید؛ عارف نژاد، میثم؛ جعفری، محبوبه. (1395). تأثیر مدیریت سرمایه در گردش و اهرم مالی بر سودآوری برخی شرکت‌های بورس اوراق بهادار تهران. اقتصاد مالی، 10(34)، 167-187.

- محمدی، محمد؛ یوسفوند، داود. (1399). عوامل تعیین کننده رفتار سرمایه در گردش: در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. چشم انداز حسابداری و مدیریت، 3(22)، 102-120.

- مشکی میاوقی، مهدی؛ صنایعی ماسوله، مهیار. (1395). بررسی تاثیر انحراف از سطح بهینه نگهداشت وجه نقد بر ارزش وجه نقد. راهبرد مدیریت مالی، 4(2)، 103-120.

- نوروزی، محمد؛ افلاطونی، عباس. (1398). بررسی وجود سطح بهینه مدیریت سرمایه در گردش و تأثیر محدودیت مالی بر سطح بهینه موجود. پژوهش‎های تجربی حسابداری, 9(1)، 1-22.

- Alrabadi, D. W. H., Al Salamat, W., & Hatamleh, A. (2021). Does working capital management affect the profitability of small and medium sized enterprises in Jordan?. International Journal of Economics and Finance Studies, 13(1), 194-214.‏

- Bradley, Michael, Gregg A. Jarrell, and E. Han Kim. 1984. On the existence of an optimal capital structure: Theory and evidence. The Journal of Finance 39: 857–78. ‏

- Brunnermeier, M. K. (2009). Deciphering the liquidity and credit crunch 2007-2008. Journal of Economic perspectives, 23(1), 77-100.‏

- Chen, T. K., Liao, H. H., & Kuo, H. J. (2013). Internal liquidity risk, financial bullwhip effects, and corporate bond yield spreads: Supply chain perspectives. Journal of Banking & Finance, 37(7), 2434-2456.‏

- Enqvist, J., Graham, M., & Nikkinen, J. (2014). The impact of working capital management on firm profitability in different business cycles: Evidence from Finland. Research in International Business and finance, 32, 36-49.‏

- Hofmann, E., & Kotzab, H. (2010). A supply chain‐oriented approach of working capital management. Journal of business Logistics, 31(2), 305-330.‏

- Hofmann, E., Templar, S., Rogers, D., Choi, T. Y., Leuschner, R., & Korde, R. Y. (2021). Supply chain financing and pandemic: Managing cash flows to keep firms and their value networks healthy. Rutgers Business Review, 6(1), 1-23.‏

- Mena, C., Humphries, A., & Choi, T. Y. (2013). Toward a theory of multi‐tier supply chain management. Journal of Supply Chain Management, 49(2), 58-77.‏

- Raheman, A., Afza, T., Qayyum, A., & Bodla, M. A. (2010). Working capital management and corporate performance of manufacturing sector in Pakistan. International Research Journal of Finance and Economics, 47(1), 156-169.‏

- Rogers, D. S., Leuschner, R., & Choi, T. Y. (2020). Supply chain financing: Funding the supply chain and the organization. World Scientific.‏

- Roh, J., Krause, R., & Swink, M. (2016). The appointment of chief supply chain officers to top management teams: A contingency model of firm-level antecedents and consequences. Journal of Operations Management, 44, 48-61.‏

- Simon, S., Sawandi, N., Kumar, S., & El-Bannany, M. (2021). Economic downturns and working capital management practices: A qualitative enquiry. Qualitative Research in Financial Markets, 13(4), 529-547.

- Struwig, M., & Watson, S. (2021). Working capital management and systems disruption during the COVID-19 pandemic: evidence from South Africa. Athens Journal of Business & Economics, 8(1), 1-13.‏

[1] -استادیار گروه مالی، دانشکده مدیریت و حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران (نویسنده مسئول)

meysam.kaviani@Kiau.ac.ir

[2] - استادیار دانشگاه فرهنگیان نوشهر

[3] -کارشناسی ارشد مدیریت مالی، موسسه آموزش عالی آیندگان، تنکابن، ایران

[4] - Baños-Cabalerro

[5] - Raheman

[6] - Rogers

[7] - Hofmann et al

[8] - Lehman Brothers

[9] - Enqvist et al

[10] - Brunnermeier

[11] - Chen et al

[12] - Financial Bullwhip Effects

اثر شلاقی نشان می‎دهد که یک خطای کوچک در ارزیابی تقاضای مصرف کننده از طریق یک زنجیره تامین تقویت شده است. این بدان معناست که ارتباط بین شرکت‌ها در زنجیره تامین ناقص است که منجر به از دست دادن اطلاعات مهم توسط شرکت‌ها در زنجیره تامین می‌شود.

[13] - Roh et al

[14] - Mena et al

[15] - Hofmann & Kotzab

[16] - Bradley et al

[17] - Struwig & Watson

[18] - Simon et al

[19] - Alrabadi‏

[20] - Days sales outstanding

[21] - Days inventory held

[22] - Days payable outstanding

Share To

Article Url

Working Capital Behavior of Firms under Economic Recession: Evidence from Tehran Capital Market